国投证券复盘本周密球和 A 股的行情与市集环境，有以下几个特征值得热心：

第一：散户和游资在10月初涌入的增量资金何时离场？

第一，现时关于增量资金的核心矛盾是：散户和游资在10月初涌入的增量资金何时离场？现时市集激情较为飞扬的环境中，融资资金的活跃也再次带动小微盘股和题材股的高涨。事实上连年来跟着监管收紧，融资资金的活跃度曾出现彰着下降，全市集融资余额从2022年的高位1.7万亿一谈下滑至本年9月份的1.3万亿近邻，但9月24日于今，融资盘净流入额达到5095亿元，截止12月27日，全市集融资余额达到1.87万亿，和上周基本捏平，尽管小微盘波动加重但融资盘并未彰着流出。

在融资资金的无数流入和机构资金的相对缺欠环境下，即使是中证A500ETF资金的净流入也和本年上半年以国度队为主的买入力量不同，原来A500ETF的主要资金开端是积极认购的基民，因此近期市集出现了较为冷落的机构与散户体感割裂的夸耀，即使市集捏续高涨，机构重仓股却捏续跑输，字据咱们对机构重仓因子的追踪，在本年的大部分本领机构重仓因子都能获取彰着的逾额收益，而在10月之后机构重仓因子的收益率大幅萎缩，与之相伴的是机构配置相对较少的小微盘畛域涨幅最先，尤其是阑珊基本面支捏的小微盘和题材股大行其谈。

伸开剩余90%

而从融资资金的流向来看，现时出现了一个冷落的背离夸耀：即融资余额创下新高，而融资往复买入额占比和净买入额都出现了彰着的回落（融资买入额占成交额比例从10-11%的高位回落至现时的9%），这意味着现时市集的小幅度缩量并不代表关于预期的悲不雅，也不料味着以散户和游资为代表的高风险资金运行离场，而是短期收货效应的缺失导致资金的活跃度运行下降。换言之，筹码还在牌桌上，仅仅下注的速率变慢了。

往后看，融资余额保管高位的核心原因是战术预期依旧在牵引散户的激情，唯有融资余额捏续走高的趋势保管，小微盘股行情就有彰着支捏（万得微盘股指数和融资余额存在强联系），而11月下旬收货效应的下降使得短期的换手率缩小，跟着12月上旬两大迫切会议召开，围绕战术的博弈再度伸开，市集成交额可能再次回升。而融资资金回落的窗口则是出咫尺会议落地后的战术真空期（12月底~来岁两会）

从融资余额的历史国法来看，融资余额相对成交量而言具有一定的“黏性”，即在市集缩量的早期阶段融资盘并不会系统性流出，而是通过缩小往复频率的口头来恭候行情的回暖。而当量能的回落捏续一段本领（短至1-2个月，长至3-4个月），散户资金变成成交量持久下降的预期，并对后续行情的预期运行转弱，这时融资余额才会出现下降。因此不错预判的是，要是量能在12月-1月长久保管在1.5万亿致使更低的位置，融资余额可能在1月份就会转向回落，而小微盘的下落也可能跟着融资盘流出而加速。

从定量的角度看，为了直不雅体现现时以散户为代表的增量资金风险偏好，咱们基于融资往复活跃度、全市集换手率和散户机构的相对收益率构建了散户风险偏好追踪指数，这一指数在2015年6月创下最高值，11月12日达到89.70%成为近期高点，亦然历史上仅次于2015年6月的次高点，现时回落到69.61%，阐发散户激情旯旮上有彰着降温，在量能萎缩的环境下，较高的融资余额可能并非是支捏小微盘高涨的筹码。

第二：春节前会看到显赫的市集捏续缩量+小盘切大盘的市集特征

关于本轮大小盘分化后续的演进，咱们倾向于以为春节前会看到显赫的市集捏续缩量+小盘切大盘的市集特征：不雅察近十年大小盘格调的轮动国法，会发现常常在年末到春节前这段本领，以沪深300为代表的大盘格调会彰着跑赢小盘，具体来说，逾额收益主要集会在12月-1月，主要原因在于12月底常常是战术密集期，历史上常常出现成长向价值和善周期格调切换的情形，另外皮春节前因为成交活跃度和风险偏好的下降，常常不利于小盘走出相比大的行情。而在春节之后（对应2-3月份）风险偏好常常会树立，尤其是在所谓“春季躁动”行情的加捏下，小盘股跑出逾额的可能性加多。

成交量方面，咱们统计2010年以来春节前后全A成交额的变化，不错发现春节前常常会出现显赫缩量的夸耀，相对春节前2个月傍边的成交额而言缩量幅度不错接近30%，对应2025年春节是1月29日，11月底-12月初的往复额在1.7-1.8万亿近邻，由此咱们瞻望春节前全A成交额会萎缩至1.1-1.2万亿元近邻，而量能的进一步萎缩通常对流动性明锐的小微盘组成压力。在节后则会出现彰着的放量趋势，届时关于市集回温顺小微盘反弹可能是一个迫切窗口。

第三：年底八成更值得热心的是红利格调的回摆

关于现时高股息的配置，核心目标是中好意思利差：12月27日10年期国债收益率跌至1.69%，较12月初的1.98%再度大幅下探。同期好意思债利率在通胀预期的影响下上升至4.62%，导致中好意思利差较上周走阔11BP。本年7月以来央行防备债市变成单边预期，aG百家乐真人平台并推出一系列措施打扰将利率踏确实2%~2.2%的颤动区间，而现时在战术宽松预期下，持久利率再度阻难前期颤动核心，这也为红利格调的逾额收益掀开了空间。关于高股息红利格调的订价，咱们此前反复强调的是，利率的下行决定了红利格调的Beta，尤其是重复强好意思元的情况下，中好意思利差的走阔和红利格调的逾额高度联系，而分成比例的捏续提高决定红利里面的Alpha，本年底到来岁不错期待的是货币战术保管宽松并与财政化债变成合营，那么红利格调的Beta会再次出现。

另外，从增量资金的角度看，近期红利主题的ETF得回了较多增量资金的买入，在多数宽基ETF资金净流入较低的情况下，一种可能的诠释是险资为代表的中持久资金在岁末岁首布局红利板块，因为在红利主题ETF的捏有东谈主结构中，险资的比例是较高的，何况在保障机构管帐准则的校阅后，重复保障公司开门红居品布局需求，险资增配高股息的能源是较强的。从历史的数据来看，连年来险资入市的步调正在迟缓加速，险资投资于权柄市集（股票和基金）的资金总范围从2022Q3的3万亿元上升至2024Q3的4.1万亿元，权柄捏仓占比在2024Q3大幅攀升至13.24%，连合两个季度出现提高。从节律上看，诚然此前险资入市节律和指数走势呈现一定联系性，但在2023年后，不论股市涨跌，险资都捏续入市。由此，咱们以为从利率下行和资金面的不雅察启程，在小微盘和科技股盛行确当下，年底八成更值得热心的是红利格调的回摆。

第四：11月公布财政出入数据在订价层面体现出积极信号

第四，11月公布财政出入数据在订价层面体现出积极信号，11月一般大家预算收入同比+11.02%，前值+5.49%，更值得热心的是税收收入同比+5.3%，较前值进一步改善，税收收入的转正和全体向好的经济数据相呼应，体现出经济基本面在四季度转好的迹象；而在11月财政收入回暖的布景下，财政支拨强度也进一步提高，不错看到化债和年内财政存量加速迟缓落地带来的积极影响，从趋势上（五期平滑后）咱们的大势研判目标——央地财政支拨增速差进一步抬升，从10月的-4.29ct进一步回升至10月的-3.49pct，不错默契为9月底以来市集反弹在现实层面的考证。

第五：以半导体为代表的科技股有望成为战术空窗期下A股迫切的跨年干线

咱们此前周报反复强调的“一定要高度爱好以半导体为核心的科技科创产业基本面干线”照旧按时齐备，12月以来科技畛域迫切催化事件禁止：国内方面，腾讯混元大模子上线视频生见效用，豆包App成为全球名循序二、国内名循序一的AIapp同期字节跨越视频生成模子PixelDance已在豆包电脑版精致开启内测，12月中央经济使命会议也明确强调开展“东谈主工智能+”行动。

国外方面，OpenAI秘书为期12天的直播四肢，发布将包括OpenAI文本转视频AI用具Sora以及一款新的推理模子；谷歌团队推出了全新的量子芯片Willow；谷歌发布了Gemini2.0，不错支捏图片、视频和音频等多模态的输入和输出；博通的AI联系营收（数据中心以太网芯片+AIASIC）同比猛增220%，CEO预测2027年市集对ASIC的需求范围为600亿至900亿好意思元；好意思国国防部秘书将中微半导体、IDG老本从中国军事公司清单中移除等。

本周跟着量能的回落，小微盘和题材行情干与缩圈阶段，同期部分机构票（寒武纪、中芯国际、中兴通讯等）也有所施展，科技成长畛域运行出现彰着的大盘科技跑赢小盘科技的情况，体现为科创50指数跑赢科创100和科创200，这一轮以半导体为代表的科技股行情集皆了战术面（中央经济使命会议强调“东谈主工智能+”）、资金面（量能削弱后资金运行缩圈，小盘科技切换向大盘科技）和基本面（国外科技龙头事迹爆发，国内爆款哄骗出现）的全方向逻辑支捏，有望成为战术空窗期下A股迫切的跨年干线。

第六：红利和微盘股跷跷板夸耀或更彰着

第六，从市集的微不雅往复结构来看，咫尺走势较为强势（站上5日、10日、20日均线）的行业有军工、公用行状、汽车、银行、电子、通讯等，其中公用行状和银行并莫得出现彰着的往复拥堵的情况，成交量并未彰着放大，电子、通讯和军工则是有彰着放量的夸耀，往复拥堵度有彰着上升，然而从量价拥堵度来不雅察并未往复过热。轮动视角来看，11月下旬至12月初，以银步履代表的红利板块和微盘股呈现同步高涨的哑铃形态，但在12月中央经济使命会议扫尾之后，市集运行缩量颤动，红利和微盘股出现彰着跷跷板夸耀，咱们以为要是市集在节前重新干与存量博弈阶段，这一特征会变得更为显赫。

本文摘取自国投证券《缩量了！春节前应该转大盘了》，作家林荣雄 SAC 执业文凭编号：S1450520010001

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发布于：上海市

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